162亿营收同比增长17%。经调整EBITDA 48亿同比增长14%。四大核心业务全线双位数增长。携程2026年Q1的这份成绩单单看营收端不算差。但资本市场的反应是港股次日跳空低开收盘跌12.1%报310.8港元创年内新低总市值滑至2225亿港元美股TCOM同步下挫12.55%。让投资者恐慌的不是那18亿的利润落差——归母净利润从去年同期的43亿跌到24.99亿——而是管理层给出的Q2指引3%到8%的营收增速。从17%到3%不是放缓是急刹。市场在表达一个疑虑这家统治中国在线旅游二十年的巨头它的位置还稳吗AI正在拆掉“中间人”的椅子携程的商业模式并不复杂连接用户和供应商从中收取佣金。用户要订酒店打开携程。酒店要获客交佣金外加排名竞价费。这套模式运转了二十年。据交银国际研报以2024年GMV计算携程系平台市占率近70%其中携程主品牌独占56%。在OTA市场携程、同程、美团、飞猪、抖音的GMV市占率分别为56%、15%、13%、8%和3%。但AI正在从两个方向动摇这把椅子的根基。第一个方向流量入口在迁移。传统OTA是“人找货”——用户打开App搜索、比价、预订。携程卡在“搜索”这个环节向商家收取排名费、竞价费。在GEO(生成式引擎优化)时代逻辑变成了“货找人”——AI根据用户需求主动推送精准匹配的旅游产品。Gartner预测到2026年传统搜索引擎的查询量将下降约25%流量将被AI聊天机器人和其他虚拟代理吸收。携程并非没有察觉。据携程发布的年度营销白皮书披露2026年2月它通过GEO优化在Perplexity、ChatGPT、Kimi等主流AI平台的综合引用率提升了340%带动官网直接访问量增长89%。4月它接入微信AI生态将核心预订场景嵌入微信AI Agent。但这里面有一个结构性的矛盾携程越是在AI平台上做优化、接入口就越是承认AI才是未来的流量入口。它在用拥抱AI的方式对冲被AI取代的风险但这种方式本身就在削弱它作为独立入口的价值。第二个方向供应商在寻找出路。AI让酒店能够以更低的成本自建直订能力。智能客服、多语言翻译、动态定价、内容生成——这些原本依赖OTA提供的技术能力现在酒店通过AI工具就能自己解决。更大的变量来自科技巨头。2025年11月谷歌宣布AI Mode将支持酒店和航班直接预订已与万豪、洲际、温德姆等酒店集团合作优化预订体验。温德姆已率先接入Anthropic的Claude大模型为用户提供对话式酒店搜索和预订服务。2026年5月温德姆又推出了原生ChatGPT应用。国内同样如此。阿里巴巴的千问大模型已与飞猪深度联动用户可以通过千问直接完成酒店预订和行程规划。字节跳动的抖音凭借8%的低佣金率和10亿月活在民宿等细分市场持续扩张。据交银国际预测2024年抖音酒旅GMV约900亿元。当酒店发现可以绕过OTA直接触达用户携程的佣金模式就面临根本性质疑。这不是遥远的威胁。携程引以为傲的“护城河”——供应链壁垒正在被AI一点点削薄。监管正在重塑游戏规则如果说AI是对携程商业模式的长期挑战那监管就是眼前的变量。2026年1月14日市场监管总局对携程正式立案调查直指“二选一”垄断行为。3月北京市市场监管局等三部门联合约谈指出携程在特牌、金牌酒店名称之后标注的“大拇指”标识与真实服务水平无关涉嫌误导消费者。6月11日市场监管总局会同中央网信办、国家铁路局三部门依法约谈携程、同程、去哪儿、飞猪、美团、智行火车票、高铁管家等7家第三方平台企业。上海网信办因数据出境违规开出1000万元罚单。携程在财报中承认调查结果“可能直接导致重大罚款、其他财务处罚及/或本公司的业务惯例变更”。携程的“特金牌调价助手流量付费”三位一体体系是其高利润的核心支撑也是监管的重点关注对象。2026年3月10日携程正式下线“AI生意助手”(调价助手)功能。特金牌标识也撤了。但据中新网《民生调查局》报道部分商户反馈标识虽从页面上撤下但对应的排序规则仍藏在后台仍需要通过广告投放来稳固排名调价助手官宣下线但调价指导并未完全停止。“面子上改了里子没动”——这种合规姿态意味着更大的制度成本可能还在后面。监管的指向很明确让携程不再能通过市场支配地位攫取超额利润。携程的选择成为AI的基础设施面对“去中介化”和监管的双重压力携程的战略方向逐渐清晰从“交易抽成”转向“技术服务”成为AI时代旅游行业的基础设施。2026年Q1携程单季研发费用40.6亿元占营收的四分之一。2025年全年研发151亿元占净收入24%。这个投入强度在中国互联网公司中属于较高水平。携程推出了“携程问道”大模型和TripGenie AI助手。2026年3月TripGenie进一步推进Agentic Booking在语言交互界面中实现eSIM购买闭环标志着AI从辅助决策走向交易执行。AI驱动的“智能引擎3.0”已规模化落地。这套战略的逻辑是如果AI必然要改变行业格局那就让携程成为那个提供AI能力的人。但这个战略选择里存在几个需要正视的悖论。第一赋能与替代的悖论。 携程用AI帮助酒店降低运营成本、提升直订能力这本身是好事。但酒店的能力越强对携程的依赖就越弱。携程在用技术帮合作伙伴“独立”而“独立”后的合作伙伴未必还会选择留在携程的体系里。第二入口与管道之间的张力。 携程越是将自己嵌入微信AI、谷歌AI Mode等外部入口其作为独立App的不可替代性就越低。有分析人士指出携程的深层焦虑在于如何避免从一个服务提供者退化为AI背后的一个沉默的供应商第三效率与关系的取舍。 AI客服替代人工、算法替代业务经理效率提升了但携程与商户之间多年积累的关系纽带也在被削弱。而关系维护恰恰是中介生意的隐性价值。财报释放的信号把上述趋势叠加到Q1财报上可以更清晰地理解市场为何谨慎。营收增速在放缓。 Q1营收162亿、17%但Q2指引只有3%-8%。这是疫情修复周期之外、携程近年来最保守的单季指引。成本结构在变化。 Q1营业成本33亿(23%)、销售营销37亿(25%)、产品研发41亿(15%)三项成本增速均高于营收增速。烧钱速度跑赢了赚钱速度。利润结构在调整。 归母净利润从43亿降至24.99亿下滑41.6%。剔除投资收益等非经常性因素2025年全年归属于携程集团股东的净利润为134亿元——这个数字更接近携程核心业务的真实盈利水平。携程同时在应对监管合规、市场竞争和技术转型三重挑战。每一项都需要持续的投入短期内难以快速兑现为利润回报。一个需要被回答的问题携程正处在一个关键的转型期。AI正在重新定义“中介”的价值——当信息不对称被技术抹平当用户和供应商可以直接触达携程原有的佣金模式面临挑战。监管正在重新划定游戏规则的边界——过去二十年行之有效的“特金牌流量分发”体系正在被逐项审视和调整。携程的选择是转型为“AI基础设施”——从收取过路费到提供技术服务。但这个转型能否成功取决于一个关键问题当AI让信息不对称趋于消失当供应商可以低成本直达用户携程还能在产业链中占据什么样的位置Q2的3%-8%指引是市场对这个问题的第一个谨慎回答。不是最终答案但值得持续关注。